25.第25章 利率火山，最後的審判日(5)

誰在操縱利率？

有關Libor被操縱的流言在金融圈裡並不稀奇，稀奇的是操縱者居然被抓住了無法抵賴的證據。

最早披露Libor操縱問題的是《華爾街日報》，在2008年4月和5月的幾篇報道里，作者質疑了某些銀行故意低估它們的借款成本，結果引發了一場壁壘分明的輿論戰。英國銀行家協會堅信Libor是可信賴的市場指標，即便是在金融危機中也是如此；國際清算銀行（BIS）聲稱，「現有數據並不支持那種銀行操縱利率並從中獲利的假設」；國際貨幣基金組織（IMF）發現，「儘管有些市場參與者和金融媒體懷疑美元Libor定價過程的誠信，但事實表明美元的Libor定價，仍然是一個值得信賴的銀行拆借無抵押資金的準確尺度」。

一場官方對官方、媒體對媒體、學術界對學術界的利率操縱論戰由此拉開了序幕。

學術界的參戰，讓利率操縱問題被置於更為嚴謹，也更為強烈的聚光燈下灼烤。研究表明，銀行擁有龐大的與Libor掛鉤的資產組合，操縱利率的目的是為了獲得巨額利潤。例如，2009年花旗的利率掉期合約的名義價值高達14.2萬億美元，美國銀行49.7萬億美元，摩根大通49.3萬億美元。如此巨額的利率掉期合約，只要風險敞口稍微放大一點，就能在Libor操縱中獲得巨額利潤。花旗銀行在2009年第一季度報告中承認，如果利率水平每季度下滑0.25個百分點，凈利息收入將創造9.36億美元的驚人利潤；如果降低1個百分點，利潤將高達19億美元。

降息怎麼會讓銀行創造如此驚人的收益呢？不要忘記美國成千上萬的州、郡縣、城市的地方政府、學校、醫院、圖書館、自來水公司、交通管理局與銀行簽訂的利率掉期合約，利息下降將迫使他們向銀行支付巨額的利率保險金。

其實，官方對Libor被操縱也是心知肚明，這並不是什麼秘密。2008年年底，英格蘭銀行的行長馬文·金（MervynKing）在向英國國會描述Libor時曾明言：「它（Libor）在許多方面是銀行拒絕彼此拆借的利率，而不是任何人願意實際借貸的利率。」

紐約聯邦儲備銀行對Libor操縱的問題也是採取了睜隻眼閉隻眼的態度，2008年巴克萊銀行的僱員向紐約聯邦儲備銀行提交的文件中提到，「我們知道我們沒有提供誠實的Libor報價，但是我們卻正在做，因為如果我們不幹，我們反而會招來不必要的關注。」時任紐約聯邦儲備銀行行長蓋特納，在2008年曾給英格蘭銀行寫過一個備忘錄，提醒馬文·金關注Libor操縱的問題，但蓋特納並沒有採取任何行動去迫使英格蘭銀行進行實質性調查。在蓋特納發出備忘錄幾個月之後，一名巴克萊銀行的僱員告訴紐約聯邦儲備銀行，Libor仍然是「絕對的垃圾」。

《華爾街日報》對Libor操縱案窮追不捨，2011年3月和2012年2月又放出風來說，美國的金融監管部門和美國司法部開始進行Libor操縱的刑事犯罪調查。

這裡出現了一個問題，Libor操縱是發生在倫敦，美國的司法管轄權僅限於美國國內，那美國司法部憑什麼能夠調查和起訴英國的涉案人員呢？因為Libor利率也是美國的按揭抵押貸款、信用卡、學生貸款等金融產品的定價基準，操縱Libor利率違反了美國的國內法律，因此美國司法部有權進行國際調查和取證。

同樣的道理對其他國家也適用，例如國內媒體曾報道，雲南昆明市曾有人狀告美國的QE政策使美元貶值，損害了他的美元存款的價值，因此將美聯儲告上了中國的法庭。這項指控顯然超出了中國的司法管轄權；但是，如果原告律師能夠找到美元貶值的確損害了原告的合法利益，而且明顯違反了中國國內法律的證據，那麼這樣的指控也能使中國的司法部門有權進行國際調查。中國顯然缺乏國際經驗，而中國的經濟早已與世界緊密相連，當國外的行為侵害中國國內利益的時候，中國也應該行動起來保護自己的利益，至少應該從美國對Libor的國際調查中激發出強烈的自我保護意識。

儘管中國的金融市場並未開放，但不少國內的投資人已經通過QDII（合格境內投資者）基金走向了世界，無論這些基金的資產配置如何，但幾乎必然會涉及Libor利率，這些投資人實際上有權向進行Libor操縱的銀行進行索賠。

隨著Libor調查的深入，越來越多的直接證據被發現了。蘇格蘭皇家銀行的一名交易員承認，他們銀行的高級職員經常要求本銀行的Libor利率報價人員，提交對本銀行有利的利率報價，而且也時常滿足一些老關係戶所提出的Libor利率的要求，這一切在內部早已司空見慣。更有爆炸力的證據是交易員之間的電子郵件、手機簡訊和其他通信方式所提供的對話內容，操縱利率的行為終於大白於天下。

全世界已有至少10個國家的金融監管部門開始調查Libor利率操縱的問題，20家全球主要的大銀行被點名調查。

Libor操縱案的最終結果很可能是少數交易員受到刑事訴訟，而大銀行不過罰錢了事。難道大銀行的高管們不知道交易員在玩弄利率嗎？難道他們沒有參與其中嗎？這是無法想象的，但是卻很難抓到這些人的證據。他們可不像那些愚蠢和魯莽的交易員，會把操縱的字眼露骨地寫在簡訊里，或記錄在自己的日曆上，他們更有法律意識，更懂得保護自己，也更不容易暴露。

俗話說，上樑不正下樑歪，交易員敢肆意操縱Libor，表明銀行高層的默許態度；大銀行敢為所欲為，因為美聯儲等央行每天都在公開地操縱利率。各國寬鬆的貨幣政策的目的，就是為了人為壓制利率，既然當家的老大們都這麼干，它們怎麼好意思去約束手下的小弟呢？整個事件的敗露，都不是由各國央行自行清理門戶所引發，而是政府的其他部門介入才獲得了突破。

如果說誰是最大的利率操縱者，答案顯然不是交易員，他們不過是替罪羊；也不是各大銀行，它們最多算是同謀；導演了人類歷史上前所未有的利率操縱的主謀，正是各國央行，而最大的同謀則是各國政府。

美國政府就是超低利率政策的一個重要獲益者，巨額赤字迫切需要降低國債的融資成本。2008年，美國國債不過10萬億美元，聯邦政府為這些國債支付的平均成本為4.5%，每年的國債利息費用為4510億美元。2012年，美國國債總額已高達16萬億，聯邦政府的國債利息支出卻降為3600億美元，國債的平均利率降到了2.3%，而標誌性的10年期國債的平均收益率僅為1.75%，甚至比通脹還低。這就要感謝美聯儲的利率操縱了。

假如10年期國債收益率保持在2013年9月的2.75%的水平，國債的平均利息將會達到3.6%，總利息支出將超過6000億美元，這大約相當於美國國防與軍事的總預算。如果國債的平均利息成本回歸2008年4.5%的正常水平，國債利息支出將飛漲到7650億美元，要知道2012年美國的總稅收才2.45萬億，如果僅國債利息支出就佔到稅收總額的近1/3，那美國的債權人會怎麼想？這樣的債務還有希望償還嗎？即便美國可以印鈔還債，人們對美元的「含金量」，還會剩下多少信心？

毫無疑問，美國政府是超低利率的堅定支持者。

當然，積極擁護超低利率的不僅僅是美國政府，還有所有被高負債壓得氣喘吁吁的發達國家。各國政府最初是金融危機的受害者，但隨後執行的巨額赤字國策僅僅便宜了銀行體系，而無功於實體經濟的復甦，最後政府終於淪為銀行體系的「人質」，深陷債務陷阱而無法自拔。

美國政府對降低赤字成本的迫切需求，美聯儲對資產再通脹的迷信，銀行體系對巨額利潤的強烈慾望，完美地形成了超低利率牢不可破的利益死鎖，他們相互利用，聯手行動，彼此照應。在這樣的大背景之下，利率操縱已上升為共同綱領，央行負責對利率走勢進行「預期干預」和「政策壓制」，銀行負責「市場干預」和「交易壓制」，美國政府則不斷製造地緣政治的緊張、戰爭危機的烘托和恐怖襲擊的渲染，目的只有一個：在一個極度「不安全」的世界里，美國國債是唯一的避風港。

Libor操縱不過是大背景下的小插曲，更低的Libor有利於降低國債融資成本，推高國債價格，也有利於資產再通脹的大局。只是玩得太露骨，到了「不查不足以平民憤」的地步。

超低利率吹起了歷史上最大的金融泡沫

人們普遍認為，銀行本能地憎惡通貨膨脹，偏好較高的利率水平，因為銀行是貸款人，它們的根本利益在於保護利息收入。其實，結論正相反，低利率、超級低利率、永久性的超級低利率是銀行體系最大的福音。

因為低利率推升了所有金融資產的價格，而銀行是其中最大的受益者。

貨幣寬鬆政策的根本目的，就是為了製造資產再通脹，逐步回升的資產價格就像海水漲潮一樣，將銀行表內和表外所隱藏的爛賬暗礁一舉淹沒，呈現在人們眼前的是一片平靜和碧藍的海水。普通遊人既看不見海面之下嶙峋陡峭的怪石，也感覺不到激烈涌動的暗潮，更發現不了兇猛嗜血的食人鯊。這樣的生態環境最適合掠食動物的繁衍。

在低利率的環境里，什麼怪事都可能發生。比如10年期美國國債的收益率，在很長的時間內都低於通貨膨脹，也就是說，一個頭腦正常的投資人，如果投資10年期國債，他的本錢會被通貨膨脹慢慢吃光。同時，國債佔GDP的比重逐年提高，這意味著償還債務的風險正在變大。但是他仍然毫不猶豫地投資美國國債，因為他知道美聯儲在不斷地收購國債，儘管收益率越來越低，但國債的價格卻越來越高，他此時追求的已不再是利息收益，而是價格收益。

投資人不是追求現金流，而是企盼價格不斷上漲？這聽起來有點像房地產泡沫的感覺。那時候，租金收入可以忽略不計，但房價是永遠上漲的，總會有人願意出更高的價格搶走房子。股票泡沫也非常類似，投資人對分紅毫無感覺，但絕對相信股價會不斷上漲，另一群傻子會爭著出高價買走他手中的股票，直到他發現自己才是最後的那個傻子。

利率必須不斷地震蕩下行，才能既創造波動的行情，又保持資產價格持續上漲的動力。美聯儲不斷地放風喊話製造了起伏的市場，而利率掉期合約則完美地確保了利率下行的趨勢。

銀行對賭利率走低所簽訂的利率掉期合約，相當於在市場上做空利率，這與在黃金市場上賣空紙黃金的原理完全一致，賣空黃金的規模越大，金價下行的壓力也就越大。

從2007—2012年，利率掉期的名義總值從200萬億美元，翻了一倍達到了近400萬億美元的驚人規模，這相當於在美聯儲壓制利率的QE槓桿上，又增加了一塊沉重的砝碼。不僅美國在進行QE，而且世界主要國家都在執行類似QE的政策，危機之後的5年裡，美聯儲、歐洲央行、英國央行、日本央行和中國央行總共購買了10萬億美元的國債資產。10萬億美元的央行購債與400萬億的利率衍生品的效果相疊加，營造出一個前所未有的超低利率生態，製造出人類歷史上最嚴重的資產泡沫。

在央行購債和利率掉期兩種壓制利率的方式中，可以形象地表述為：央行搭台，掉期唱戲。

美國貨幣監理署（OfficeoftheComptrolleroftheCurrency）2013年公布的報告顯示，美國的金融衍生品交易主要集中在極少數大銀行手中，4家最大的銀行壟斷了93%的金融衍生品的名義總價值，它們是：摩根大通、花旗銀行、美國銀行和高盛。利率掉期又在金融衍生品中佔據絕對比重，名義價值高達188萬億，佔全部衍生品的81%。[7]

可以說，極少數大銀行在與全世界對賭利率走勢，它們以自己上百萬億美元的風險敞口，押注利率不會上漲，這是何等的自信！仔細想一想，他們的自信也在情理之中。這些大銀行對美聯儲的政策具有至關重要的影響力，他們中的很多人也正是美聯儲公開市場操作的決策者和執行者，他們既是裁判員，又是運動員。美聯儲內部的政策討論他們有權參與，執行計劃的實施更少不了他們的落實，他們擁有著無可比擬的市場先知權，甚至是決策權。所以他們敢於下注豪賭，因為他們就是賭場的老闆，他們有權修改賭場的規則。

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